$高盛(NYSE|GS)$  

$中国银行(HK|03988)$  

$中国银行(SH601988)$  

高盛发布了一份关于中国金融业的报告。原版报告内容共78页，报告主题是“测试不可能三角”，该系列报告共有三大部分；

第一部分围绕地方政府关键债务问题

第二部分评估银行信贷组合损失

第三部分股息风险，调整评级

高盛报告中，杨硕用“不可能三角”来描述中国银行业即将面临的挑战，即承压于地方债务风险敞口，银行会尽力维持股息，但无法同时保持拨备、资本和股息的良好平衡，最终将优先考虑资本和风险缓冲而放弃股息目标，因此会削弱盈利增长。

中国六大国有银行为降低中小银行面临的风险可能会承担起更多的地方债负担，这将导致中国国有银行今年的股息收益率下降两个百分点。同时，由于盈利增长疲软和资本充足率要求较高，他预测这些国有银行的股息支付目标可能面临越来越大的压力。

首先，股息就是分红，要承担一些任务，最直接的办法就是把利润拿出来吧，这样就会导致股息率减少。

其次，市场传出国有大行出手为地方融资平台提供低息长期贷款。增加融资就是增加股本数量，那么会导致每股盈利减少。

最后，如果上述两种办法都不想用，那么就要增加拨备了，银行拨备是指银行为了贷款损失、资产损失的准备。增加拨备也会减少利润。

高盛认为，在下行周期开始时候银行会努力为维持股息，但是后续坚持不住的时候，银行会倾向于首先减少股息率。

大家再想一想，前几个月的中特估的行情的核心是是什么？是提央企国企估值。

为什么要提估值呢？因为央企国企的分红，在目前利率下行阶段很香。

当估值提上来、股息率降低到正常水平后，中特估行情就没有继续了。这说明什么？说明股息率是大型银行资产的非常重要的股价支撑因素。

现在高盛说，未来银行会减少分红了，所以这对银行股价来讲，无疑就是当头一棒的暴击。

*主要是讨论地方债务对银行业的影响。

第一部分的报告共分三大块：

一是，地方政府在银行资产负债表上的债务敞口，包括规模、组合和分布。高盛得出的结论是，地方政府债务占总资产的48%（而覆盖银行为18%）的非覆盖银行将面临更多潜在尾部风险的挑战。据此推断，我们预计六家资产负债表更大的大银行将加大力度，承担更多的地方政府债务。

二是，银行收益风险来自于地方政府债务的利润损失。高盛的损失假设是，预计2023-2025年，地方政府债务总额增加约30万亿元人民币（4.5万亿美元），实际利率每年下降约30个基点，银行系统ROE每年下降约100个基点，非覆盖银行每年下降约150个基点。基于此，高盛的压力测试结果显示，地方政府债务每年约60个基点的降息将导致未覆盖的银行面临资本重组风险，净资产收益率降至1.7%。

三是，评估地方政府债务扩大个别银行分歧的风险因素。高盛介绍了两组银行，以了解这些因素如何影响分歧。

第二部分的报告主要内容是分析“不可能三角”的内容。（注：这里的“不可能三角”是指银行业中的准备金、资本和股息）

第二部分报告的结论有三点：

其一，房地产信贷周期持续，不良贷款形成率不断上升。鉴于已经很高的房地产不良贷款率（平均4.5%），大型银行可能面临相对较小的压力，而小型银行可能会继续确认更多的不良贷款，这一比例为1.8%。

其二，包括公司债券和影子信贷在内的风险非贷款资产可以在债务投资中获得，高盛依次计算承保银行的隐含损失率平均为6%，而招商银行为25%（中性）。这表明招商银行未来降低非贷款资产准备金的空间较小。

其三，银行要求的额外损失和准备金可能达到337至429亿元人民币（48至61亿美元）。调整后的银行净资产收益率为9.6%，而调整前为12.0%。交通银行（建议卖出）和华夏银行（建议卖出）的净资产收益率将下降450和438个基点，而行业平均为247个基点。

第三部分，高盛根据调整后的账面价值，结合地方政府债务的边际风险和银行信贷组合中的额外损失，评估了覆盖范围内银行的股息可持续性。

在第三部分中，高盛与其他专业机构一样，给出了一批国内银行的未来股价预期。

被上调股价的有：

中国邮储银行，目标股价从4.31元人民币（A股）/4.06港元（港股）上调至6.03元人民币（A股）/5.8港元（国内股市）。

中国银行，目标股价从2.71元人民币（A股）/2.72港元（港股）上调至3.46元人民币（A股）/2.83港元（国内股市）。

被下调股价的有：

工商银行，目标股价从5.29元人民币（A股）/4.98港元（港股）下调至4.12元人民币（A股）/3.55港元（国内股市）。

兴业银行，目标股价从18.93元人民币（A股）下调至12.09元人民币。

中国农业银行，目标股价从2.85元人民币（A股）/2.62港元（港股）下调至2.59元人民币（A股）/2.45港元（国内股市）。

招商银行，目标股价从35.52元人民币（A股）/40.85港元（港股）下调至32.65元人民币（A股）/36.24港元（国内股市）。

平安银行，目标股价从16.84元人民币（A股）下调至13.12元人民币。

南京银行，目标股价从9.98元人民币（A股）下调至8.61元人民币。

宁波银行，目标股价从35.76元人民币（A股）下调至30.52元人民币。

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